Z-score (financieel)

In de financiële wereld heeft de term Z-score twee betekenissen die afwijken van de betekenis die deze term in de statistiek heeft (zie Z-score).

In de eerste betekenis wordt een Z-score berekend om daarmee te voorspellen of een onderneming in financiële problemen zal gaan geraken. Voor een belegger, die overweegt om in een onderneming te beleggen, zou het uiteraard zeer interessant zijn om te weten of die onderneming (op termijn) failliet zal gaan. Deze formule is opgesteld door Edward I. Altman. In deze formule wordt rekening gehouden met zaken als: verhouding tussen winst en activa, verhouding tussen omzet en activa, verhouding tussen marktwaarde aandelen en boekwaarde schuld, verhouding ingehouden winsten en activa, en verhouding werkkapitaal en activa. Elk van deze ratio's wordt van een "gewicht" voorzien, en de totalen worden opgeteld. Hoe hoger de totale score is, hoe kleiner de kans dat een onderneming in financiële moeilijkheden zal komen.

Altman ontwikkelde de formule in 1968. In deze periode werd het economisch landschap gedomineerd door industriële bedrijven, maar de Z-score blijkt ook goed te werken voor de dienstensector. Een score van 1,8 of minder wijst op een naderend faillissement, terwijl een score van 3 of meer op een gezonde onderneming duidt.

De tweede betekenis wordt gehanteerd in de Nederlandse pensioenwereld. Nederlandse ondernemingen die geen eigen pensioenfonds hebben, zijn aangesloten bij een pensioenfonds voor een bedrijfstak. Er is daarmee sprake van "gedwongen winkelnering". Indien een onderneming meent dat dat pensioenfonds onvoldoende presteert, is er een mogelijkheid om (onder voorwaarden) over te gaan naar een ander bedrijfstakpensioenfonds. Om dit enigszins te objectiveren, is een formule ontworpen die eveneens bekend staat als Z-score.

Hierbij wordt het rendement (de performance) van het pensioenfonds en het rendement van de benchmark vergeleken, en het verschil gedeeld door een factor die afhankelijk is van de samenstelling van het belegde vermogen (de verhouding obligaties/aandelen).

Per jaar leidt dit tot een Z-score. Vervolgens worden de Z-scores over een periode van 5 jaar opgeteld, en gedeeld door de wortel uit 5. Bij een Z-score van -1.28 of lager mag de onderneming besluiten, van pensioenfonds te wisselen.

Een rekenvoorbeeld:

• 60% aandelen, 40% obligaties
• rendement portefeuille 4,60%, werkelijke kosten 0,20%
• rendement benchmark 4,45%

De risicopercentages zijn gefixeerd op 0,6% voor obligaties en 2,6% voor aandelen. Aan de benchmark wordt een gefixeerd percentage van 0,15% voor kosten toegekend.

De formule wordt dan:

[(4,60-0,20)-(4,45-0,15)] / [(60 x 2,6%)+(40 x 0,6%)]
(4,40-4,30) / (1,56+0,24)
0,10 / 1,80
0,056

Als, bij dezelfde verhouding aandelen/obligaties, in een volgend jaar de rendementen 5.10 en 5.30 waren voor respectievelijk de portefeuille en de benchmark, wordt de formule als volgt ingevuld:

[(5,10-0,20)-(5.30-0,15)] / 1,80
(4,90-5,15) / 1,80
-0,25 / 1.80
-0,139

Indien een pensioenfonds over 5 jaar Z-scores heeft van achtereenvolgens +0,16, +0,10, -0,35, -0,34 en +0,30, totaal -0,13, wordt dat gedeeld door 2,235, hetgeen leidt tot een eindcijfer van -0,058. Dit ligt boven -1,28, zodat de onderneming niet de mogelijkheid heeft om over te stappen.

Over de periode 1998-2002 bleken van 64 door de Vereniging van Bedrijfstakpensioenfondsen onderzochte pensioenfondsen 62 aan de toets te voldoen. (Bron m.b.t. dit laatste gegeven: website Abp.) Over de periode 1998-2003 bleken alle onderzochte pensioenfondsen aan de toets te voldoen. (Bron: VBA-Journaal 2002/2, p. 37 e.v.)